作為FOHF(Fund of Hedge Funds,對衝基金的基金)的中國版本,TOT(Trust of Trusts)自誕生之初就吸引了多方關注。TOT產品主要優勢在於由專業進行私募研究的投資機構優選私募基金作為投資物件,同時選擇多個私募基金也有助於分散風險。2009年5月國內第一隻TOT產品東海盛世一號成立,投資顧問為東海證券,選擇了星石、匯利、朱雀三家知名私募作為子信託的管理者。此後的2010年,TOT產品發行迎來高峰,全年共成立27只(不包括一對一TOT,部分未披露資訊的TOT未統計在內,下同)。但是此後由於A股市場整體疲軟,TOT產品發行陷入低迷。截至2013年3月8日,正在執行的TOT產品共計56只。
優秀的私募基金主要表現在優秀的投資能力上,而出色的TOT則表現在出色的私募基金研究和子信託投顧選擇上。目前國內TOT產品的管理人可以劃分為四類:券商、銀行、信託和私募機構。那麼哪類管理人的基金組合投資能力更強?
如前所述,國內第一隻TOT產品就是在券商的推動下發行成立。但此後券商系TOT產品發行略顯乏力,目前共有10只券商系TOT。從私募基金研究來說,券商是最早開始的,同時依託券商的研究資源可以說在研究方面是有優勢的,但是券商系TOT逐步邊緣化主要是因為在銀行、信託、私募、券商這個私募鏈條中,券商處於弱勢地位,很難整合資源獨立發起產品。
銀行在與私募的合作中議價能力很強,同時強大的銷售能力也可以保證產品的募集規模,因此在挑選合作私募上有很大的自由度。私募出於與銷售渠道建立良好關係的角度,也會積極配合銀行發行TOT產品。但是可能制約銀行系TOT業績表現的問題在於銀行在私募研究團隊和體系方面相對薄弱。
由於傳統陽光私募以信託產品形式運作,因此信託是與私募基金合作最為密切的機構。信託雖然銷售能力不及銀行,但是由於陽光私募產品發行必須依賴信託平臺,在資源整合上信託具備先天優勢。同時私募產品在信託平臺上執行,信託能夠獲得其他機構難以得到的第一手研究資料。早期信託可能在私募研究能力上略顯薄弱,但是隨著信託陽光私募業務的完善,一些大型的信託公司都建立了自己的研究團隊。
目前國內也出現了一批私募TOT機構,如弘酬投資、新方程投資等。從產品數量上來看,該類TOT達到17只,僅次於信託系TOT,但是由於相對缺乏市場知名度,同時銷售能力一般,規模一般較小。
我們對過去兩年TOT的表現進行了風險收益指標的計算。從收益表現來看,銀行系TOT表現最佳,最近一年平均收益為12.34%,最近兩年平均收益為1.32%,其次為信託系TOT,券商系TOT和私募系TOT表現較弱。從風險水平來看,銀行系TOT、信託系TOT風控水平更好,淨值的最大回撤都優於券商系TOT和私募系TOT。
總體來說,目前國內銀行系、信託系TOT優勢較為明顯,私募機構TOT雖然在數量上迅速趕上,但是從投研實力和總體規模上來說與前兩者仍有差距。投資者如果希望選擇TOT產品進行投資,可以優先在銀行系、信託系TOT中挑選。
國內TOT發展已經進入瓶頸期,發行機構及投資者對TOT的熱情都已減退。主要原因在於陽光私募基金策略單一,缺乏對衝手段,與市場相關度高,不論TOT如何騰挪,在市場低迷的情況下也巧婦難為無米之炊。從海外情況來看,FOHF是一類非常主要的對衝基金,2011年總規模達到5200億美元,對衝基金管理的資產有27%來自於FOHF,2006年最高時該資料接近40%。從這個角度來看,國內TOT行業仍有非常大的發展空間。同時,國內各類創新策略私募基金不停湧現,對於這類複雜策略私募基金的投資,TOT將發揮更為重要的作用。