關於貨幣政策的論文

　　貨幣政策作用的非對稱效應是指,在經濟過熱時,通過貨幣政策緊縮或抑制經濟執行,效果較為明顯;而在經濟蕭條時,通過貨幣政策擴張或刺激經濟執行,效果則不明顯。下面是小編為大家整理的，供大家參考。

　　範文一：經濟金融新常態對貨幣政策框架轉變的影響

　　摘要：文章總結了中國經濟、金融在“新常態”下的若干發展特徵，並基於此探討了對貨幣政策框架的影響，包括貨幣政策轉變的原因、方向、挑戰和預期等。文章指出中國貨幣政策主要朝著定向化、價格型和重監管三方面轉變，以短期利率走廊配合中期政策利率的做法符合現階段國情。文章並對中國未來貨幣政策框架演變走向作了預期。

　　關鍵詞：貨幣政策框架;新常態;金融改革;價格型工具

　　一、引言

　　伴隨著中國經濟發展“新常態”，中國金融改革也進入新的時期。關於構建適應經濟、金融“新常態”下的“貨幣政策新常態”受到越來越多的重視和討論。近年來，中國人民銀行積極探索並推動貨幣政策框架從數量型為主向價格型為主轉型，在大力推動利率市場化的同時陸續推出了眾多新穎的貨幣政策工具、探索利率走廊構建以及實施巨集觀審慎評估體系MPA等。中國金融和巨集觀調控都步入了新的時期。中國貨幣政策框架與巨集觀經濟、金融的關係極為密切，包括經濟走勢、金融市場改革的推進等都是貨幣政策轉型的重要影響變數。因此，貨幣政策框架轉型沒有標準答案，它和中國經濟全域性的變化息息相關。討論貨幣政策框架變化必須研究中國經濟金融"新常態"對貨幣政策框架的影響。Woodford2003指出在完全資訊和高度有效金融市場的條件下，中央銀行在無法控制貨幣總量的情況下可以利用隔夜利率政策達到通貨膨脹目標。在完全資訊和金融市場高度有效的條件下，由於不同市場工具、不同期限的收益率差異而產生的套利機會會立刻被消除，對隔夜利率的未來預期路徑的決定實際上決定了長期利率。西方“常態”化的貨幣政策框架，即發達經濟體在2008年國際金融危機前實施的貨幣政策框架，就是以短期利率為唯一手段，以總體物價穩定為唯一最終目標。我國的金融市場因為尚處於轉型期，距離Woodford所講的金融市場高度發達、完全資訊等條件還很遠，因此不能盲目模仿西方模式，需要探索適合自身發展階段的數量與價格混合型操作模式以及轉型策略。本文將分析中國經濟金融“新常態”的若干重要特徵，然後探討這些特徵對貨幣政策框架提出的新挑戰、新要求，最後總結貨幣政策框架變化的主要方向、面臨挑戰和演變預期等。

　　二、中國經濟“新常態”與金融改革

　　2014年12月中央經濟工作會議明確提出中國經濟發展進入“新常態”，其內涵以增速下行、需求切換、動力轉型為核心特徵。伴隨著經濟發展“新常態”，我國金融改革步伐進一步加快，利率市場化初步完成、存款保險制度建立、人民幣國際化程度不斷提高、金融創新日新月異，金融發展也步入了“新常態”。從巨集觀上看，伴隨著我國經濟增速持續下行，結構調整陣痛加劇，我國經濟呈現以下特徵：一是產業活力分歧較大。傳統制造業持續低迷，產能過剩問題依然嚴重，PMI指數持續偏冷;房地產業處於去庫存、去產能、去槓桿週期;服務業發展態勢良好，2015年電子商務、網際網路金融等呈現快速增長勢頭，服務業外商直接投資FDI同比增長17.3%。二是通縮壓力持續不減。從價格上看，近年我國呈現出CPI指數和PPI指數背離的情況，基本上CPI漲幅在1%-2%的區間，PPI則始終為通縮狀態。從產業上看，PPI長期為負的產業主要是採掘業和原材料行業，也凸顯了以上所說的產業活力分歧。三是槓桿率持續攀升。2015年底中國全社會槓桿率達到260.8%。其中，非金融企業的槓桿率最高，2015年底達到156.1%，也是世界主要經濟體中最高的。尤其在2008年金融危機後中國槓桿率持續攀升，增幅達到90%以上任澤平等，2016。四是貨幣政策效力減弱。截至2014年年末，中國廣義貨幣供應量M2為122.8萬億元，與名義GDP的比重已由20世紀90年代初的100%上升至2014年年末的193.3%。儘管貨幣供應總量很大，但我國借貸成本居高不下、流動性趨緊甚至“錢荒”現象依然存在。另外，儘管近年人民銀行屢次下調貸款基準利率，但商業銀行貸款總額中執行基準利率上浮的比例卻不降反升。綜合看，無論是數量型還是價格型貨幣政策的效力均在減弱。在中國經濟步入“新常態”的同時，中國金融改革深入推進、創新日新月異。一是利率市場化初步完成。中國利率市場化改革從1996年正式啟動，距今已有20年。2015年10月23日，中國人民銀行宣佈對商業銀行和農村合作金融不再設定存款利率浮動上限，標誌著我國利率市場化改革初步完成。利率市場化下的特徵之一是貨幣資金價格要真實反映供求，市場供求的變化導致資金價格也是變化的，市場資金價格波動加大。二是商業銀行監管環境發生新變化。首先是存款保險制度建立。我國早在1993年就提出“建立存款保險基金”，經過多年努力，2015年5月1日我國正式建立了存款保險制度。銀行業金融機構將向存款保險基金管理機構繳納保費，如果銀行破產，儲戶將獲得最高50萬元賠償。其次是存貸比監管調整。2015年6月24日，國務院常務會議刪除了《中華人民共和國商業銀行法修正案草案》，刪除了貸存比不得高於75%的上限，從而為商業銀行信貸“鬆綁”。三是人民幣國際化程度不斷提高。2015年12月1日，國際貨幣基金組織正式宣佈將人民幣納入其特別提款權SDR貨幣籃子，於2016年10月1日生效，標誌著人民幣國際化進入新的時期。四是金融創新日新月異，金融脫媒愈演愈烈。近年來多種新型金融產品、金融工具、金融機構相繼出現，網際網路金融、產業資本、民間金融等新金融業態發展迅速，金融業態呈現多樣化、邊界模糊化趨勢。另外，金融脫媒愈演愈烈，社會融資結構發生根本性改變。商業銀行人民幣貸款佔社會融資規模的比重，2002年為91.9%，2013年為51.4%。十年左右時間，人民幣貸款佔社會融資的比重下降了40個百分點。在人民幣貸款佔比下降的同時，眾多形式的直接融資快速增加，對銀行貸款形成很強的替代效應。考慮到未來債券與股票融資將繼續保持快增長勢頭，預計人民幣貸款佔比將跌到50%以下。

　　三、對貨幣政策框架產生的影響和要求

　　貨幣政策框架包括貨幣政策目標、貨幣政策工具和貨幣政策傳導機制三大部分，其中貨幣政策目標又分為最終目標、中介目標和操作目標。總體上，貨幣政策框架可以理解為貨幣當局運用政策工具、藉助傳導機制以實現最終調控目標所組成的有機整體。長期以來，中國建立了以數量型手段為主的貨幣政策調控體系：主要通過巨集觀審慎管理的差別準備金動態調整機制來調控信貸總量，進而調控M2，同時輔之以法定準備金率與公開市場操作調節流動性數量和對商業銀行存貸款利率的控制，來幫助實現M2調控。中國經濟金融“新常態”及金融改革主要從如下幾個方面對舊貨幣政策框架產生影響：首先是要求貨幣政策從普遍灌水走向精準刺激。實體經濟中產業之間出現了明顯的活力分化，銀行的信貸需求也出現分化趨勢，金融機構的信用風險差異較大，這些都要求貨幣政策走向精準刺激。過去那種大水漫灌式的貨幣政策只能加劇產能過剩和結構扭曲，定向、區域性、精準、有效成為貨幣政策需要追求的新目標。精準刺激的難度較過去有很大提升，一是要兼顧去產能和扶持過剩產能行業的優秀企業，難在甄別;二是要有效幫助新興活力產業，難在傳統金融和輕資產不易對接，需要新的金融模式;三是要避免造成失業、青黃不接等問題，難在步驟合宜。其次是要求貨幣政策更加重視價格型工具。數量型工具和價格型工具將繼續混合使用，中國貨幣政策框架將較長期處於兩者並重、更多重視價格型內涵的嬗變區間。有如下原因導致價格型工具將更加受到重視：一是金融創新和金融脫媒使數量型工具日見其弊。首先是使貨幣流通速度波動增大，貨幣供應量的可測性、可控性及與經濟目標的關聯性越來越弱;其次是使貨幣需求變得不穩定和難預測，盯住貨幣供應量容易導致利率大幅波動;最後是使貨幣創造渠道更加多元，數量型工具的傳導渠道更難把握，刺激途徑愈發模糊。二是“新常態”下數量型工具難施其功。經濟槓桿率高企和泡沫化制約了貨幣供應高速增長，經濟增速下行又制約了貨幣供應回落，盯住供應量將難有作為。再次是要求貨幣政策更加重視金融穩定。在經濟、金融“新常態”下，信用風險日益突出，新型金融業態可能隱含未知風險，資本流動性增強，匯率風險加大，價格波動增大，貨幣政策框架必須更加兼顧金融穩定問題，防控區域性、系統性金融風險。

　　四、貨幣政策框架轉變方向

　　2012年以來，伴隨著金融改革尤其是利率市場化深入推進，中國貨幣政策框架開始逐漸轉變並呈現如下主要特徵：一是更加重視定向調節。轉變中的貨幣政策框架更多使用定向調控政策注入流動性以促進信貸結構優化，從過去“挖坑防水”向“開渠引水”轉變，利用流動性供給工具創新使貨幣政策操作更加精細化，並考慮分配、金融准入等新問題。定向降準、定向降息等手段頻繁使用，抵押補充貸款PSL、信貸質押再貸款等諸多新工具推出，引導信貸走向，推動定向精準調節。二是持續加強“價格型”角色。中介目標放棄將貨幣供應量作為名義錨，改為以市場利率、信貸總量、社會融資總量、貨幣供應量為觀測目標的新框架。中國人民銀行對政策利率體系持續改革，尤其突出中期利率的作用，並對利率走廊建設持續加強，用以調控短期利率。2015年11月20日下調分支行常備借貸便利SLF利率，標誌著SLF作為利率走廊上限的功能進一步明確，下限是超額存款準備金利率，走廊中樞則是公開市場操作利率如7天回購利率，央行的利率走廊機制初步形成。三是金融穩定受到重視。廣義巨集觀審慎框架得到不斷擴充。中國人民銀行2016年開始執行巨集觀審慎評估體系MPA，標誌著央行監管職能的加強和中國探索巨集觀審慎金融監管框架改革的開端。MPA是對現有的差別準備金動態調整和合意貸款管理機制進行"升級"，特點是更為全面、系統，更加靈活、有彈性;核心是巨集觀審慎資本充足率;關鍵變化是從以往的關注狹義貸款轉向廣義信貸;重點考察利率定價行為。

　　五、貨幣政策框架轉變面臨的挑戰和演變預期

　　中國貨幣政策框架的轉變將是一個長期和試錯的過程。從實際困難上看，尤其從價格型工具的應用上看，依然存在很多挑戰。首先是價格型工具形成的市場化程度尚不成熟。從利率工具看，雖然利率市場化改革初步完成，但在實際操作中，我國利率的市場化程度依然不夠，利率在很大程度上依然具有很強的行政化色彩，我國尚未擺脫舊貨幣政策框架下的利率調控模式。其次，從匯率的市場化看，目前中國實施有管理的浮動匯率制度，參考以美元為主的一籃子貨幣進行調節。隨著人民幣國際化程度不斷提高，資本跨境流動更加劇烈，人民幣匯率在不能及時調整到位的情況下國內的流動性將受到一定衝擊。其次是我國利率傳導機制尚未暢通。第一，我國尚未形成具有市場指導意義的收益率曲線，我國央行的短期政策利率尚不能很有效地向中長期利率傳導。從原因上看，首先是我國利率具有多重性特點，一個有效的基準利率體系尚未形成。我國信貸市場、貨幣市場和資本市場存在嚴重分割，貨幣市場利率對信貸市場的影響十分微弱，尚不具備成為基準利率的條件，而央行短期政策利率無法有效傳遞到所有市場和經濟部門，也無法成為金融市場的利率“錨”。其次是我國國債收益率曲線的指導性作用不強，目前我國國債市場自身存在期限結構不合理、產品品種有限、市場參與者不足、功能不完善等諸多問題紀敏、牛慕鴻，2014，國債收益率曲線尚無法作為金融市場定價的基準。第二，社會經濟主體對利率訊號的敏感度依然不夠。地方政府平臺和國有企業的預算“軟約束”制約了利率訊號對實體經濟的傳導作用。這些挑戰表明，中國貨幣政策新框架的構建並不能侷限在貨幣政策本身，必須抓緊推進各方面配合性的改革，包括髮展金融市場，打破市場分割，疏通貨幣政策傳導機制;推進國企改革、政府財政體制改革;匯率制度改革等。從中國貨幣政策轉型方向上看，目前以短期利率走廊輔之於中期政策利率構建的做法是符合國情的。一是在我國短期利率錨暫時無法形成時，利率走廊可以構造一個“邊界”來穩定利率的波動，從而有利於穩定利率體系。另外，利率走廊也有利於培育有效的政策利率，降低短期利率的波動幅度則是有效政策利率形成的前提。但是，利率走廊本身無法解決利率從短端向長端的傳導問題。故此，引導中期政策性利率成為必要選擇。二是中期利率具有若干優勢。由於借貸行為主要以中期以上為主，相比於短期利率，中期政策利率可以更有效的影響金融機構融資成本，進而影響實體經濟。從經濟增長和通脹目標出發，中期利率在時間的一致性上較強。中期利率調節相比於短期利率更能發揮市場自身的主動性，而且由於我國市場分割嚴重，調整一個市場的短期利率對全域性的影響弱於中期利率。三是以利率走廊機制加中期政策利率的做法比較符合現階段我國金融市場情況。實證分析表明，中國的同業拆借利率、債券回購利率、國債收益率曲線等對銀行信貸利率影響很弱，相反信貸利率對貨幣市場利率的影響力很大。因此，在現階段尚不能從貨幣市場入手進行利率調控。從更遠期看，我們對中國貨幣政策框架演變作三點預期：一是金融持續深化將是趨勢。市場化的深入發展是未來中國金融的主軸，中國將逐步打通分割的信貸市場、資本市場以及貨幣市場，貨幣市場也將在貨幣政策傳導中發揮更大作用。利率走廊將收窄為有效的短期利率“錨”，市場收益率曲線形成，則我國貨幣政策框架可能會向西方“常態”貨幣政策框架收斂。二是債券回購利率將成為基準利率的主要選項之一。基準利率在整個金融市場利率體系中處於核心地位。所謂“放得開，形得成，調得了”，基準利率應該由市場形成、具有對相關利率的廣泛影響、波動穩定、可測可控。從近年資料上看，貨幣市場中的銀行間市場是我國金融市場的最大微觀組成部分，其中銀行間債券回購市場又是最大組成部分。2015年，銀行間市場拆借、現券和債券回購累計成交608.8萬億元，同比增長101.3%。其中，銀行間市場同業拆借成交64.2萬億元，同比增長70.5%;債券回購成交457.8萬億元，同比增長104%;現券成交86.8萬億元，同比增長114.9%。另外，銀行間市場債券回購的參與主體非常廣泛，包括大中小型銀行、證券基金公司等多種金融機構。因此，從交易資金體量和參與主體上看，銀行間市場的債券回購利率應該成為基準利率的主要選項之一。三是匯率制度將更具彈性。2012年之前外匯佔款是中國基礎貨幣供應的主要渠道，外匯佔款大量增加給我國貨幣政策的主動性帶來很大障礙，央行不得不使用數量型工具對衝基礎貨幣投放。從2012年開始，我國外匯佔款增速出現下降趨勢，2014年之後外匯流出逐漸加快，2015年外匯儲備減少約5000億美元。截至2015年12月末，央行人民幣外匯佔款由11月末的25.56萬億元下降至24.85萬億元，當月減少7082億元，創歷史最大降幅，同月中國外匯儲備下降超過1000億美元。外匯佔款的大幅下降不僅給人民幣帶來進一步貶值壓力，也給央行的流動性釋放帶來壓力。根據蒙代爾“三元悖論”理論，在資本自由流動、匯率的穩定和貨幣政策的獨立性上最多隻能同時滿足兩個目標。目前我國的資本流動性已經比較高，預計未來資本自由流動的程度還會進一步提升，為了貨幣政策效力的有效發揮，可以預期未來我國人民幣匯率機制將更富有彈性。

　　作者:徐誠直 單位:德國達姆施塔特工業大學

　　參考文獻：

　　[1]紀敏，牛慕鴻.確立央行政策利率預期錨[J].中國金融，2014，9.

　　[2]任澤平，馮贇.去槓桿的現狀、應對、風險與投資機會[EB/OL].鳳凰財經網，2016-02-23.

　　範文二：影子銀行對貨幣政策傳導機制的影響

　　摘要：探討影子銀行對貨幣政策傳導機制的影響對金融穩定和經濟發展都有著重要的意義。影子銀行使社會融資規模有所增加，干擾了信貸傳導機制;同時，影子銀行也使貨幣供應量增加，干擾了利率傳導機制。政府應該積極引導影子銀行的發展，建立影子銀行規模統計口徑，對影子銀行的規模進行監測，為經濟決策及巨集觀調控提供更加全面的資訊，並對貨幣政策做出適當調整，以此來保證我國經濟的穩定健康發展。

　　關鍵詞：影子銀行;貨幣政策;傳導機制

　　2008年的金融危機逐漸演變成一場嚴重的經濟危機，其影響延續至今仍未散去。關於這場危機發生的原因，越來越多的研究指向一種新的金融體系———影子銀行體系。影子銀行最初出現在美聯儲的一次會議上，是由PaulMcculley表述的。他認為影子銀行是範圍廣泛的非銀行類機構的統稱，雖然不是正規的銀行機構，卻行使著銀行的許多職能[1]。隨後，IMF也在其年報中以“準銀行”來概括類似傳統商業銀行的金融活動和機構。美國經濟學家克魯格曼在其文章中也把影子銀行概括為具有複雜繁多工具的非銀行金融機構[2]。英格蘭銀行PaulTucker對影子銀行的定義則更加具體，他把能夠代替商業銀行部分職能，向社會提供流動性、進行期限錯配等服務的機構及業務叫做影子銀行[3]。A.Shleifer等人在他們自身研究的基礎上也給出影子銀行的定義：影子銀行是能夠提供貸款、進行債務融通的“資金池”[4]。國內學者認為我國的影子銀行與國外有所不同。易憲容把影子銀行定義為藉助於銀行貸款證券化手段來隱蔽信貸關係的融資體系[5]。楊旭認為中國的影子銀行有別於美國的影子銀行，不僅包括理財業務、企業轉貸，而且還涵蓋貸款融資和民間金融等新形式[6]。巴曙鬆依據覆蓋範圍由小到大將影子銀行劃分為4個層級。第1個層級為最窄範疇，只包含信託公司和銀行理財;第2個層級在上一層級範圍的基礎上增加了非銀行金融機構，如租賃公司;第3個層級又在上一層級範圍的基礎上增加了表外業務，如信託和委託貸款等;第4個層級涵蓋最廣，在包含第3個層級的同時，還增加了地下錢莊和小額貸款公司等民間金融部分[7]。近幾年來，央行實行緊縮性貨幣政策，為影子銀行的發展提供了內在動力，以信託、委託貸款等為代表的信用中介規模迅速膨脹。資料顯示，2013年信託、委託貸款佔社會總融資規模的比例已經超過25%。影子銀行規模的不斷擴張在一定程度上影響了信貸規模、利率水平和資產價格，不僅使我國金融市場的穩定性受到衝擊，也給我國貨幣政策的有效性帶來了新挑戰。王增武在研究我國銀行理財產品市場後發現，影子銀行的信用創造機制在一定程度上提高了貨幣供應量，導致央行在制定貨幣政策時指導口徑會發生偏差[8]。李波等人系統闡述了影子銀行對貨幣政策的影響，認為貨幣政策工具受到較大的衝擊，不僅對資產價格的調控難度增大，還使貨幣政策的目標更加難以實現[9]。湯克明表明影子銀行的信用創造機制會造成傳統信貸渠道的扭曲，帶來貨幣統計量的失真以及貨幣政策傳導機制的變化[10]。

　　一、我國影子銀行範圍的界定

　　相較於西方發達國家成熟的金融市場，我國的金融市場仍然處在初級階段，因此我國影子銀行體系的構成也與西方國家有所差別。目前，國內的學者及監管部門對於我國影子銀行範圍的界定還沒有達成共識，表1僅列出了部分學者和監管部門的觀點。總結國內有關文獻不難發現，國內影子銀行的界定可分為2個標準：一是從業務本身出發，把能夠進行信用創造業務或銀行表外業務的都劃作影子銀行體系;二是從監管出發，若有關金融機構和業務沒有受到監管部門的監管或者監管不足，就屬於影子銀行體系，否則就不屬於影子銀行體系。筆者的觀點與以上2種關於影子銀行界定的標準有所差別，認為那些具有期限、流動性轉換以及信用創造等功能，卻沒有像傳統正規金融機構那樣交納一定準備金的金融機構及業務都應當屬於影子銀行體系。它們創造出高槓杆率，一旦出現流動性風險，就會給我國的金融和經濟帶來不可估量的影響。基於這種理解，筆者把我國的影子銀行體系分為以下幾個部分：一是商業銀行表外業務，表現形式有理財產品和委託貸款等;二是非銀行金融機構，主要代表是信託公司，此外包括小貸公司、典當行、擔保公司等;三是民間金融，包括民間借貸和地下錢莊等，由於這部分完全脫離監管。

　　二、影子銀行對我國貨幣政策傳導機制的干擾

　　一對利率傳導渠道帶來的影響

　　從IS-LM模型中可以看出，凱恩斯把利率看作貨幣政策傳導的重要指標，利率是將商品市場與資本市場連線起來的重要工具。然而，在過去相當長的時間裡，我國的存款和貸款利率一直是由政府硬性規定的。近年來，隨著改革的不斷推進，利率市場化已經取得了實質性進展，貸款利率市場化已經完成，存款利率市場化也只有一步之遙。影子銀行對利率傳導渠道的影響可以從幾個角度來分析。首先，影子銀行的存在降低了商業銀行對貨幣供應量的敏感性，加大了央行利用貨幣供應量調節市場利率的難度。近年來，雖然政府頻繁調整存款準備金率來調控商業銀行資金的規模，但是藉助影子銀行體系，商業銀行拓展了自身的融資渠道。商業銀行融資渠道的增加在一定程度上削弱了央行對貨幣供應量的調控效果，使得市場利率與央行預期發生偏離。其次，融短投長是影子銀行體系執行的特點，一旦市場預期有所改變，導致影子銀行的融資成本增加，就會出現資金鍊緊張的問題。這個問題又會反作用於投資者，強化他們的預期，令資金鍊更加緊張，最後導致影子銀行這種融短投長模式崩潰，並在此過程中衝擊市場利率。2013年的錢荒現象就是以上分析的一種印證。最後，影子銀行體系會形成自身的利率水平，擾亂正常的市場利率水平。影子銀行的金融產品很少受到利率管制。尤其是民間借貸，由借貸雙方自行商定利率，更是完全不受官方利率的限制。同時，銀行理財產品以及信託貸款等影子銀行業務往往比銀行貸款利率要高，更能準確的反映社會資金的供求情況。圖2反映了溫州民間利率與金融機構1年期貸款利率的對比資料來源：人民銀行網站、溫州市統計局。可以看到兩者存在明顯的差距，就平均值來看，溫州民間利率是同期金融機構的2倍之多。

　　二對銀行信貸傳導渠道帶來的影響

　　銀行信貸傳導渠道有效性取決於2個方面：一方面是實體部門對銀行貸款的依賴程度;另一方面是央行貨幣政策對商業銀行可貸資金的影響程度。然而，影子銀行的出現對上述2個方面都造成不同程度影響。首先，傳統的貨幣乘數理論假設只有商業銀行是信用創造的唯一的主體，而在影子銀行形成之後，新的信用創造機制出現，並且遊離監管之外，傳統的貨幣乘數變大，實體部門的融資渠道有所增加，商業銀行的貸款業務受到擠佔，其金融主體地位也被削弱。圖3反映了社會融資規模中，人民幣貸款總量以及委託、信託貸款總量佔比的變動情況資料來源：中國人民銀行網站。可以看到委託貸款、信託貸款所佔比重逐漸擴大，影子銀行業務促進社會融資規模的作用日益突顯，而人民幣貸款所佔比重由2006年的74%下降到2013年的50%左右，商業銀行貸款佔社會融資規模的比重明顯縮減。其次，影子銀行的產生使得央行的信用調控弱化，商業銀行的經營活動受央行影響，在傳統的信貸傳導機制中，央行藉助存款準備金率和再貼現等政策影響商業銀行經營行為，控制基礎貨幣和貨幣乘數，最終對實體經濟產生影響。但是，在高額利潤的驅使下，商業銀行加強與影子銀行的合作，不斷創新金融產品，拓寬自身的資金來源，對央行貨幣政策的敏感度下降。央行通過調節銀行的可貸資金來控制市場的難度加大，銀行信貸傳導路徑被弱化。表2列出了我國2013年各類金融機構理財產品募集資金的規模。其中，5家國有商業銀行募集資金累計額已經超過40萬億元人民幣，12家股份制銀行募集資金累計額也達到18萬億元人民幣之多，理財產品的發售已經成為銀行資金來源的重要渠道。最後，還要看到影子銀行對信貸傳導的影響呈現出非對稱性。當貨幣政策緊縮時，企業和居民對影子銀行體系的依賴增加，這時影子銀行對經濟活動的影響程度較大;當貨幣政策擴張時，市場資金充足，經濟主體通過銀行渠道就能獲得所需要的絕大部分的資金，這時對影子銀行的依賴程度減少，影子銀行對經濟活動的影響程度較小。從而使得影子銀行對寬鬆的貨幣政策信貸傳導影響較弱，而對緊縮的貨幣政策信貸傳導影響較強。其次，影子銀行的產生使得央行的信用調控弱化，商業銀行的經營活動受央行影響，在傳統的信貸傳導機制中，央行藉助存款準備金率和再貼現等政策影響商業銀行經營行為，控制基礎貨幣和貨幣乘數，最終對實體經濟產生影響。但是，在高額利潤的驅使下，商業銀行加強與影子銀行的合作，不斷創新金融產品，拓寬自身的資金來源，對央行貨幣政策的敏感度下降。央行通過調節銀行的可貸資金來控制市場的難度加大，銀行信貸傳導路徑被弱化。表2列出了我國2013年各類金融機構理財產品募集資金的規模。其中，5家國有商業銀行募集資金累計額已經超過40萬億元人民幣，12家股份制銀行募集資金累計額也達到18萬億元人民幣之多，理財產品的發售已經成為銀行資金來源的重要渠道。

　　三對資產負債表傳導渠道帶來的影響

　　在貨幣政策緊縮時，央行期望藉助於企業財務情況和資本結構的調整，抑制企業貸款的惡性膨脹，緩解經濟過熱現象，實現經濟健康穩定的發展。當企業由於財務狀況變壞達不到銀行貸款的有關要求，不能獲得貸款或者不能獲得足額的貸款時，影子銀行的存在滿足了企業對資金的需求。儘管企業的資信情況變差，但是在高額回報的誘惑下，影子銀行的風險厭惡程度降低，仍為企業提供大量的貸款，在一定程度上抵消了政策抑制帶來的資金短缺，企業的投資熱度並沒有降低。影子銀行使企業的融資渠道變得更加豐富，企業的貸款規模受其資產淨值的影響減小，央行緊縮的貨幣政策並沒有使社會的信貸規模減小，也沒有令社會的總投資減少，總產出自然也沒有降低。由此可以看到，影子銀行的存在影響貨幣政策資產負債表傳導路徑的有效性。由於我國的特殊國情和社會資信體系的不完善，商業銀行在對待國有企業和中小企業時一直存在歧視行為，對國有企業發放貸款的積極性較強，貸款規模佔整個貸款業務絕大部分，而對中小企業發放貸款缺乏積極性，貸款規模也僅僅佔整個貸款業務很小的一部分。同時，在銀行貸款的審批和發放過程中，繁雜的手續以及漫長的週期都使中小企業望而卻步，正確的引導影子銀行的發展能夠在一定程度上緩解中小企業融資難的問題。

　　三、相關政策建議

　　一完善影子銀行相關法律和法規

　　金融市場的正常有序執行是以公開、公平、公正的法律和法規為前提的，如果缺乏一套完整健全的金融市場制度規範和法律體系，非理性的經濟行為和監管套利等現象發生的概率就會增大，從而使貨幣政策傳導受到干擾，也會加大整個金融市場的風險。雖然，政府已經頒佈了針對信託產品以及理財產品有關法規，但是，與影子銀行快速發展相比，相關法規仍然缺失嚴重，不能有效指導和監督影子銀行的健康發展。所以，政府應該儘快構建影子銀行法律體系，結合不同影子銀行產品的性質和特徵，制定有針對性的法律規章，把握影子銀行產品資金的籌集和運用情況，建立權力問責制。同時，還要加強對民間金融活動的監管，確定監管部門，規範民間借貸程式，建立借貸信用檔案，以此來保證影子銀行向對經濟有利的方向發展。

　　二增加存款準備金的計提範圍

　　影子銀行的快速發展，吸引了大量的資金流入影子銀行體系，加上銀行自身業務的調整，不斷擴大同其他金融機構的合作，如銀信合作理財產品和委託貸款等，這部分的同業存款並沒有計提準備金，使得實際計提的準備金規模下降，影響央行存款準備金政策工具的作用效果。傳統以商業銀行為主的存款準備金的統計口徑需要調整，把影子銀行體系納入貨幣供給統籌範圍之內，確保存款準備金的調控能力。目前，我國實行的是差別存款準備金政策，其針對的主體是商業銀行，主要根據商業銀行的資產規模進行劃分。然而，金融市場的結構在不斷髮生改變，在影子銀行的衝擊下，商業銀行的市場主體地位有了一定的削弱，貨幣當局有必要根據金融市場的變化，適時調整並深化差別存款準備金政策，將銀行存款、銀行理財、信託貸款以及民間借貸等囊括在內，根據不同業務的特徵，制定更加合理的差別存款準備金制度。

　　三適時對貨幣供應量統計口徑做出調整

　　貨幣供應量是央行貨幣政策制定的基本考量指標，也是影響貨幣政策效果的重要影響因素，所以貨幣供應量規模統計的準確、科學是十分重要的。隨著改革的不斷深入，我國的經濟水平和金融市場結構也隨之發生巨大的改變。這些變化改變了貨幣供應量統計口徑選擇的環境，所以央行需要適時對貨幣供應量的統計口徑做出調整，以保證其客觀和準確。影子銀行產生和迅速發展，使得金融資產的形式更加多樣，同時商業銀行的地位和功能也受到削弱，而貨幣供應量的統計口徑並沒有對新形勢做出相應的調整。所以，央行需要建立涵蓋更加廣泛的貨幣供應量統計口徑，把民間融資、銀行表外業務等都涵蓋在內，使得對貨幣供應量的觀測更加準確真實，與此同時也能加強對影子銀行的監管，減小金融市場的風險。

　　四深化利率市場化改革，優化貨幣傳導機制

　　縱觀發達國家的貨幣政策傳導機制，其中貨幣傳導渠道是最直接也是最為有效的傳導路徑，是國家進行貨幣政策調控的“利器”。然而，我國的利率長期受管制，雖然近年來利率市場化改革有了一定的進展，貸款利率已經完全放開，但是存款利率依然受管制，使得金融資產的價格發生扭曲，也令公眾的行為受到影響，制約了貨幣傳導機制的有效性。不少學者認為影子銀行的快速發展正是市場逃避利率管制的結果，所以，政府應該加快深化利率市場化改革，全面取消利率管制，使金融資產的定價具有自主權，令利率能夠真實的反映金融資產的供求狀況，從而全面打通貨幣傳導渠道。

　　作者:崔志立 單位:安徽財經大學

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