股票市場探析論文

　　20世紀90年代以來,隨著我國經濟的迅速發展和市場經濟體制改革向縱深推進,我國資本市場得以迅速發展,特別是其核心——股票市場在整個金融體系中的地位和作用日益上升,股票市場和上市公司對國民經濟的影響力日益加深。下面是小編為大家整理的，供大家參考。

　　範文一：股票市場財富效應及貨幣政策規則選擇

　　摘要：我國貨幣當局今後操作應密切關注股票市場收益率變化，製造巨集觀市場穩定與金融市場穩定的雙贏局面。

　　關鍵詞：股票市場;貨幣政策

　　一、引言與文獻綜述

　　從股市建立至今，經濟學家都已經肯定股市與經濟增長呈現正相關關係。股票市場促進巨集觀經濟增長作用途徑有以下三點：一是股票市場是一個充滿流動性的市場，不斷創造出來的流動性為經濟注入活力。一般來說，企業產權資本流動性較差，企業可以通過上市降低其產權資本的交易成本和機會成本，使投資風險大大減小，在這種情況下市場上的投資者往往願意持有這樣的產權資本進行長期投資，這為企業的長期資本需求提供了保證。二是股票市場具有投資風險的功能，股票資產組合可以使投資者在充分分散風險的同時獲得相對較高的收益，促進經濟的增長。三是股票市場的資訊披露功能，股票市場是一個公開的市場，投資者會根據上市公司的狀況進行操作，這督促上市公司努力改善經營狀況以吸引投資者，最終使得資源得到優化，促進經濟增長。我國股市從1990年上交所成立之後，股票價格經歷大起大落，但2014年7月開始，我國股市一騎絕塵，11月之後更是一度出現超過45度角的“瘋牛“階段，成交額激增，兩市活躍賬戶不斷創近年來新高，截至2014年末，我國A股指數漲幅甚至領跑全球。2015年我國股市更是經歷了激動人心的波動歷程，截至2015年6月末，中國股民的數量伴隨著跌宕起伏的市場行情中超越了1.2億戶的規模。深交所資料顯示，截至2014年12月末，中國股票市場的開戶數達到了1.2036億戶，其中A股賬戶為1.19億戶，佔比99.16%，B股100.94萬戶，佔比0.84%。2015年上半年我國A股最高點達到5000點，最低點則跌到3000多點，股價波動帶來的效應及央行採取實施干預消費者資訊的舉動牽動了我國全國人民的心。股市的繁榮是我國巨集觀經濟狀況良好的結果及體現，同時也促進巨集觀經濟的發展。這就帶來一個問題：我國股市發展是否起到財富效應的作用，即真正疏通資金促進消費的良性運作?如果沒有，貨幣政策是否應對股市價格的大起大落進行控制?

　　關於貨幣政策是否應該干預股票等資產價格，國外學術界存在兩種截然不同的觀點。一種觀點認為貨幣政策不應該干預資產價格。Bernanke等1999認為，央行幾乎不可能知道資產價格變動是由經濟基本面因素引起的，還是由非基本面如金融監管制度失策、投資者的不完全理性等引起的，或者是由二者共同導致的，因此，貨幣政策無需對資產價格波動做出直接反應，除非資產價格波動對通貨膨脹或經濟增長的影響達到一定程度。另一種觀點認為貨幣政策應該關注資產價格波動。Cecchetti等2000認為關注資產價格波動有助於降低未來發生泡沫的可能性，而且對未來通貨膨脹的預測也依賴於資產價格偏離基本面的程度，股價等資產價格應當以某種加權方式納入到貨幣政策函式中，以便央行經常性積極地進行調整。近年來對我國股票市場財富效應及貨幣政策對股票價格波動應如何操作是否應將股票價格納入貨幣政策操作規則進行研究的學者較多，劉仁和等2008利用協整模型對我國居民消費、收入與股價之間的關係進行實證分析檢驗我國股票市場的財富效應，結果發現股票市場不存在財富效應;餘靜等2009綜合運用協整檢驗、格蘭傑因果檢驗及VAR模型脈衝響應方法對我國股市財富效應進行實證檢驗，結果發現我國股市短期不存在財富效應但長期存在;薛永剛2012根據消費函式模型檢驗了我國股市財富效應對消費的影響，發現我國股市存在弱財富效應，與消費存在長期協整關係;馬亞明等2013基於狀態空間模型對我國股票市場和房地產市場的財富效應進行檢驗，結果發現我國股票市場長期內具有穩定的微弱負向財富效應;曾繁華等2014採用VAR模型及協整檢驗認為我國股票市場財富效應在短期內較弱甚至為負，貨幣政策通過資產價格渠道進行傳導的有效性不足;劉慧等2015採用格蘭傑因果關係檢驗和協整檢驗方法結論認為我國股票資產財富效應表現微弱整體水平較低。對於貨幣政策規則是否應考慮股票價格波動，鞏師恩2011基於考慮股票價格缺口的泰勒規則進行了實證檢驗，結論認為貨幣政策應考慮資產價格波動;黃昌利、尚友芳2013[8]採用格蘭傑因果檢驗方法，將股票價格和房地產價格納入泰勒規則，認為我國貨幣政策應關注資產價格波動;但以上文獻實證分析未採用DSGE模型，從而無法對消費、投資、就業及股價之間關係進行完整全面建模。王曉芳等2014採用DSGE模型模擬考察了面對財富效應和股票價格波動幅度的變化，央行的貨幣政策該如何應對才能保持物價、產出和匯率穩定。本文基於Yaari1965和Blanchard1985的模型，創新性將股票價格作為內生變數嵌入DSGE模型，比較不同貨幣政策規則不對股票價格波動做出反應、對股價做出反應及對股票收益率做出反應進行模擬對比，本文旨在回答兩個問題：1我國股票市場是否存在財富效應，這個問題也是回答我國股市是否起到良好的貨幣政策傳導渠道的作用;2我國最優貨幣政策應如何應對以維持巨集觀價格穩定和資本市場價格穩定，即如何制定最優貨幣政策規則，這個問題的回答為今後更好地調控金融市場提供科學框架。本文餘下結構安排如下：第二部分為模型構建，基於Yaari1965和Blanchard1985的模型構建包含股票價格的DSGE模型;第三部分利用模型對我國不同貨幣政策規則應對股票價格衝擊進行模擬對比及脈衝相應方差分解分析;第四部分為結論。

　　二、模型構建

　　本文構建DSGE模型，模型包含五類經濟主體：居民、中間產品生產商、最終產品生產商、政府和央行。基於Yaari1965和Blanchard1985的離散隨機模型，假設消費者進入資本市場下一期被市場淘汰的概率為γ，每個居民戶都是柯佈道格拉斯消費休閒函式，購買債券和股票，提供勞動力，政府會補貼失業，央行採用貨幣政策規則調控經濟。

　　代表性居民戶β為跨期替代率，Cjt為消費，Njt為勞動時間，購買債券B*j,t+1，相對應的貼現因子Ft,t+1，購買股票Zj,t+1i，股票價格為Qti，γ、δ分別表示家庭消費與勞動供給的相對風險厭惡規避彈性，Vt為消費者效用函式，代表性居民消費為其帶來正效用，勞動為負效用，居民通過消費和提供勞動進行選擇最大化其當期效用，同時其消費與購買債券和股票的總支出必須在其預算限制內，其當期預算限制為工資收入減去應繳稅收加上上期剩餘。

　　三、實證分析

　　一資料說明本文采用中國經濟資料庫中我國1995—2014年上證A股股票收益率資料，關於股票市場收益率，劉仁和認為，國內許多學者計算市場收益率時，忽略了紅利的回報，這樣計算的股市收益率會有偏差比實際值小，按照國外學術界的慣例，應該將紅利也包括進股市的回報中。本文計算收益率考慮了以流通股市值為權重加權平均，考慮了配股、送股、拆細的影響以及紅利再投資。股票收益率的一般的計算方法通常有兩種：一是採用對數收益率，二是採用百分比收益率。由於對數收益率具有很多良好的統計特徵，因此在有關金融資產定價領域多采用對數收益率的形式，本文將上述收益率結果再換算成對數收益率形式。無風險利率採用的是選用一年期儲蓄存款利率來代表無風險利率，如果在一年中該利率發生變化，則按時間對其進行加權，然後再減去通貨膨脹率CPI環比資料，從而得到無風險實際利率。本文根據國內外眾多學者研究方法，也採用社會消費品零售總額作為總消費的代理變數，由於社會消費品零售總額的資料呈現出很強的季節性，因此本文對社會消費品零售總額資料進行了移動平均調整，根據中國經濟資料庫我國年度總人口資料，然後用社會消費品零售總額除以年度總人口得到代表性投資者的年度消費額，再換算成真實的消費增長率，以上資料均為季度資料，做年度化處理。

　　二引數校準模型中引數的賦值採用校準的方法進行賦值，對於消費跨期替代率，國內學者顧六寶、肖紅葉2004[11]測算的中國消費的跨期替代彈性為3.916，本文取4.0;對於價格調整概率，其反映黏性價格程度，陳昆亭、龔六堂2006[12]取值為0.6，這意味著廠商平均調價週期為2.5個季度，本文即取值0.6;關於我國消費與勞動供給的相對風險規避係數的經驗研究較少。其中，陳學彬等2009[13]在探討中國居民消費儲蓄行為時估算的消費相對風險規避係數為0.77，李春吉等2006[14]的估計值為0.9，黃賾琳2005[15]根據居民消費行為建立了相關計量模型，估算結果也在0.7-1.0之間，故本文采用前述兩者的均值0.84。由於勞動供給的相對風險規避係數的實證研究也較為有限，多數文獻的取值均在1左右Zhang2009[16];王君斌和王文甫2010[17]，本文取值0.9;對於不包含股票價格的利率規則，根據國內研究樑斌、李慶雲2011[18]，利率關於通貨膨脹偏離穩態值的反應係數為0.75，利率關於產出波動偏離穩態值的反應係數為0.6;若央行對股票價格或股票收益率做出反應，參照Castelnuovo和Nistico2010[19]，反應係數設定為0.05和0.2。對於4個外生衝擊自相關係數，根據國外學者通行做法Smets和Wouters2007;Gerali2010[20]等;Khan和Tsoukalas2011，將其設定為0.05。以上引數均進行了年度化處理。

　　三模型擬合效果分別對不考慮股價的基準DSGE模型、考慮對股票價格變化反應的DSGE模型及對股票收益率反應的DSGE模型進行模擬，可以看出不考慮股價波動的DSGE模型對各變數擬合效果最差，而對股票收益率做出反應的貨幣政策操作模擬效果最好，尤其對於消費和股票收益率這兩個變數。我國近年來消費者參與股票市場越來越積極，股票價格和收益率成為影響居民戶消費和投資行為的主要經濟變數，模型擬合效果說明不考慮股票價格貨幣政策操作會忽視股票市場對巨集觀市場的影響，從而無法對價格穩定和金融市場穩定起到有效調控，這也間接說明我國股票市場長期存在財富效應，貨幣政策應同時關注巨集觀經濟穩定和金融穩定。

　　四模型脈衝響應為了分析貨幣政策衝擊在不同貨幣政策操作下對經濟影響的動態特徵，我們分別給出了1%單位的正向貨幣政策衝擊條件下，6個變數產出缺口、價格水平、消費、勞動供給、股票價格及利率的脈衝響應變化及方差分解。若貨幣政策不關注股票價格波動，則貨幣政策衝擊下，短期利率會下降，股票價格迅速上升且需很長時間回覆其穩態值，從而造成消費水平迅速下降;若貨幣政策考慮股票價格波動，則股票市場受到衝擊在預期下會很快回復其穩態值，從而帶動利率和消費小幅波動並回復穩態值。因而貨幣政策是否關注股票價格波動主要會影響利率、消費和股價未來波動。

　　脈衝響應結果顯示，貨幣政策衝擊對消費的影響最大，其次是產出缺口、價格變動和勞動供給，不同貨幣政策操作規則下貨幣政策衝擊對產出缺口、通貨膨脹和勞動供給影響區別較小，但對消費、短期利率及股價波動影響區別較大，尤其是股價波動。給定1%正向貨幣政策衝擊，產出缺口、價格波動及勞動供給偏離穩定狀態在15期後重新回到穩態水平，但是不考慮股價的貨幣政策操作下三變數偏離穩態值較遠，也就是說，由於貨幣政策沒有考慮資本市場效應，因而股票市場財富效應得不到體現，股票價格波動等同於一般價格波動，從而使價格波動調節變得困難，需要較長時間較大調節力度回覆其穩態值。給定1%正向貨幣政策衝擊，不考慮股價波動的貨幣政策操作下利率及消費偏離穩態狀態較大直到20期後重新回到穩態值，而考慮股價波動貨幣政策操作下利率及消費偏離穩態狀態較小直到10期後重新回到穩態值。不考慮股價波動貨幣政策操作下貨幣政策衝擊使股票價格偏離穩態狀態較大直到30期後重新回到穩態值，但考慮股價波動和考慮股票收益率的貨幣政策操作下衝擊使股價偏離穩態10期重新回到穩態水平，對股價收益率做出反應的貨幣政策衝擊對股價波動比對股價做出反應貨幣政策操作影響效應較大，說明其調控效果較好。

　　隨著我國股票市場乘數發展，股票市場的價格渠道效應越來越強，脈衝響應結果也間接說明我國股票市場具有長期財富效應，消費受到股價波動的影響。對產出缺口、價格水平、消費、勞動供給、股票價格及利率6個經濟變數對不同貨幣政策規則操作下貨幣政策衝擊在半年和1年上進行方差分解。方差分解結果與脈衝響應結果一致，貨幣政策衝擊對產出缺口、價格水平及消費影響最大，但貨幣政策衝擊對股價和消費、利率三個變數長期波動的解釋能力越來越強，考慮股票收益率的貨幣政策衝擊對股價波動的一年期解釋能力達到11.22%，說明貨幣政策操作不應忽視股價波動單純應對產出變化和價格變化，巨集觀市場與金融市場是息息相關的。

　　四、結論

　　本文基於Yaari1965和Blanchard1985的模型，創新性將股票價格作為內生變數嵌入DSGE模型，比較不同貨幣政策規則不對股票價格波動做出反應、對股價做出反應及對股票收益率做出反應進行模擬對比，科學回答了我國股票市場是否存在長期財富效應及貨幣政策應如何應對以維持巨集觀價格穩定和資本市場價格穩定。模型實證結果顯示：1模型模擬結果顯示不考慮股價波動的DSGE模型對各變數擬合效果差，而對股票收益率做出反應的貨幣政策操作模擬效果最好，尤其對於消費和股票收益率這兩個變數。說明不考慮股票價格貨幣政策操作會忽視股票市場對巨集觀市場的影響，從而無法對價格穩定和金融市場穩定起到有效調控，這也間接說明我國股票市場長期存在財富效應，貨幣政策應同時關注巨集觀經濟穩定和金融穩定。2脈衝響應結果顯示，不同貨幣政策操作規則下貨幣政策衝擊對產出缺口、通貨膨脹和勞動供給影響區別較小，但對消費、短期利率及股價波動影響區別較大，尤其是股價波動。不考慮股價波動貨幣政策操作下貨幣政策衝擊使股票價格偏離穩態狀態較大直到30期後重新回到穩態值，但考慮股價波動和考慮股票收益率的貨幣政策操作下衝擊使股價偏離穩態10期重新回到穩態水平，對股價收益率做出反應的貨幣政策衝擊對股價波動比對股價做出反應貨幣政策操作影響效應較大，說明其調控效果最好。3三種操作下貨幣政策衝擊對股價和消費、利率三個變數長期波動的解釋能力越來越強，說明貨幣政策操作不應忽視股價波動單純應對產出變化和價格變化，巨集觀市場與金融市場是息息相關的。綜上所述，我國貨幣當局今後操作應密切關注股票市場收益率變化，製造巨集觀市場穩定與金融市場穩定的雙贏局面。

　　參考文獻

　　1、市場互聯、風險溢位與金融穩定——基於股票市場與債券市場溢位效應分析的視角史永東; 丁偉; 袁紹鋒金融研究2013-03-25

　　2、我國股票市場和債券市場波動溢位效應分析胡秋靈; 馬麗金融研究2011-10-25

　　範文二：股票市場貨幣政策論文

　　摘要：股票市場作為國家經濟的“晴雨表”,過大的波動將勢必損害巨集觀經濟的健康發展,因此,政府在制定貨幣政策時也應考慮到股市的穩定發展。目前我國還不具備運用貨幣政策來調整股價的能力,但可以培育運用貨幣政策影響股價的能力,並密切關注股票市場波動。

　　關鍵詞：股票市場;貨幣政策

　　一、實證分析

　　一向量自迴歸VAR模型的簡單說明本文在分析時所採用的是向量自迴歸模型。傳統的經濟計量方法是以經濟理論為基礎來描述變數關係的模型。但是,經濟理論通常並不足以對變數之間的動態聯絡提供一個嚴密的說明,而且內生變數既可以出現在方程的左端又可以出現在方程的右端使得估計和推斷變得更加複雜。為了解決這些問題而出現了一種用非結構性方法來建立各個變數之間關係的模型。VAR模型就是非結構化的多方程模型。VAR模型把系統中每一個內生變數作為系統中所有內生變數的滯後值的函式來構造模型,從而將單變數自迴歸模型推廣到由多元時間序列變數組成的“向量”自迴歸模型。

　　二資料說明本文采用的資料從1994年1月至2014年9月的月度統計資料,變數說明如表1:通過消費價格指數的差分,我們可以得到通貨膨脹率pi,由費雪方程1+實際利率*1+通貨膨脹率=1+名義利率可得實際利率ri=i-pi文中採用上證綜指指數代表股票市場的價格變動。為消除貨幣供應量的季節波動,分別對m0,m1,2移動平均進行去季節趨勢的處理。同時,為了避免資料出現異方差性,研究過程中將對所有的資料進行取對數處理,處理後的資料如表2:由於三種貨幣量的高度相關性,我們在接下來的模型操作中將會將其分為三個變數組進行討論,即第一變數組:lst,lm0,lri,lpr;第二變數組:lst,lm1,lri,lpr;第三變數組:lst,lm2,lri,lpr。

　　三具體分析1、單位根檢驗為了避免“偽迴歸”現象發生,保證迴歸結果的無偏性和有效性,必須先對各個變數序列進行平穩性分析。因為對變數關係進行的傳統顯著性檢驗因假設前提不成立將失去意義,只有模型中的變數滿足平穩性要求時,傳統的計量經濟分析方法才是有效的。常用的檢驗方法有DF檢驗、PP檢驗和ADF檢驗等,在此我們採用ADF檢驗方法對各組變數的資料進行單位根檢驗。2、向量自迴歸模型分析1滯後階數的確認。由於Granger因果檢驗對於滯後階極其敏感,選取不同的滯後階有可能帶來截然不同的檢驗結果,而Granger因果檢驗是基於VAR的滯後階進行的,因此,在進行Granger檢驗前必須嚴格確定VAR的滯後階。本文再次運用的檢驗指標為AIC指標確認的滯後階數,各不同變數組最優滯後階數如下。3、模型結果分析1利率與股票市場的關係。利率的變動在短期內對股票市場的影響明顯,中長期的影響不顯著。相反,股票市場的變動不論短期還是長期,均無法對利率產生顯著地影響,側面反映了我國政府在控制利率變動時,並不主要以控制股票市場為主要調控目標。2存款準備金率與股票市場的關係。無論短期長期,存款準備金率都很難顯著地影響股票市場的走勢。而股票市場的價格走勢在中短期內對存款準備金率的影響不明顯,但長期來看,股票市場對存款準備金率的調整,有著較為明顯的格蘭傑影響。3貨幣供應量與股票市場的關係。與預期一致,對股票市場產生最明顯影響的貨幣量為流通中的貨幣總量M0,且M0對於股票市場的影響僅在短期內顯著,並且,股票市場在短期內對流通中的貨幣總量的影響也是十分可觀的。與之形成鮮明對比的,在長期過程中,貨幣量對股票市場的影響十分有限。

　　二、結論與分析

　　一貨幣政策對股指的影響。從前一部分的實證分析我們可以得出,利率已經初步具備了影響股市的能力,但由於我國股市股權結構不合理、投機性過強等原因,股價指數對利率變動的反應並不是很敏感,利率對股市的影響能力有待提高,當然這需要一個健康的股市為前提。貨幣供應量的不同統計口徑對股市的影響各不相同。M0對股價指數在短期內有著顯著的影響。M0作為在銀行體系以外流通的現金,是與消費變動關係最密切的統計量,若M0增加,市場多出來的流動性更傾向於流向資本市場如股市,從而推動股市的上揚。但是,對於國家巨集觀調控而言,此分析的實際作用並不很強,M0具有十分強的流動性,央行難以對其進行全面的控制。另外,M1對股市的影響很微弱,主要原因是M1的主要組成部分是活期存款,這部分資金則是生產資料市場購買力的主要媒介,對股市不產生直接的影響。M2作為廣義貨幣供應量,等於M1+企事業定期存款+居民儲蓄存款,其流動性較弱,尤其是準貨幣M2-M1的流動性最差,顯然對股市無法產生顯著的影響。不同於被普遍認可的“央行降准將推高股價”的觀點,本文研究反映出準備金率與股票市場的高度分離性。金融機構存款準備金率的變動基本上不會對股票市場產生實質性的影響。所謂的推高論,從某種意義上講或許只是名義上的利好訊息被炒作後放大化的市場過度反應。

　　二股票市場對貨幣政策的影響股票市場對於利率的影響力的缺乏從某種角度上反映了我國目前對於股票市場巨集觀調控力度的缺失。在三種貨幣量統計口徑中,受股票市場影響最顯著的是M1。由於M1的主要構成是銀行中的活期儲蓄部分,其與股指的負相關關係可以解釋為股價的上漲使得經濟參與者大量將銀行活期存款轉化為投資資產,導致貨幣供應量的下降。與前半部分相類似,股票市場對於存款準備金率的影響不論短期還是長期均是很小的,再一次說明了股票市場與存款準備金率的高度分離化。整體而言,我國目前股票市場對於貨幣政策變化的反應效率不高,利率調整、貨幣供應量的變化等巨集觀經濟政策的變化或許能在短期內引起股價的變動,但在中長期調整後,股票市場的走勢又會重新回到巨集觀調節之前的方向,調節效果不明顯。相反,我國政府對於股票市場的巨集觀調控力度也需逐步提高。從本文的分析不難看出,股票市場的變動很難引起一些重要經濟指標的調整。股票市場作為國家經濟的“晴雨表”,過大的波動將勢必損害巨集觀經濟的健康發展,因此,政府在制定貨幣政策時也應考慮到股市的穩定發展。目前我國還不具備運用貨幣政策來調整股價的能力,但可以培育運用貨幣政策影響股價的能力,並密切關注股票市場波動。

　　參考文獻

　　1、我國股票市場的財富效應和投資效應的實證研究餘明桂; 夏新平; 汪宜霞武漢金融2003-11-30

　　2、我國證券投資基金、股票市場和債券市場的溢位風險測度——來自上海證券市場的證據韓鑫韜浙江金融2011-06-15