創業投資企業的界定

　　問：《辦法》如何界定“創業投資”、“創業投資企業”。

　　答：“創業投資”的英文是“venture capital”,在我國亦譯為"風險投資"。從體現“支援創業”的投資取向考慮，《辦法》統一採用“創業投資”表述。

　　參照國際上對“創業投資”的定義，《辦法》將“創業投資”界定為“向創業企業進行股權投資，以期所投資創業企業發育成熟或相對成熟後主要通過轉讓股權獲得資本增值收益的投資方式”。

　　其中，"創業企業" 包括處於種子期、起步期、擴張期、成熟前的過渡期等建立過程中和處於重建過程中的成長性企業，但主要是成長性的中小企業，特別是科技型中小企業。

　　為了將“創業投資企業”與其他企業區別開來，《辦法》在投資運作環節制定了一系列限制性條款：

　　一是通過規定創業投資企業“對企業的投資，僅限於未上市企業 ”、“其他資金只能存放銀行、購買國債或其他固定收益類的證券”等限制，避免創業投資企業從事證券投資、期貨投資等業務，並引導其專業從事對未上市企業的股權投資。

　　二是通過規定創業投資企業只能以股權或準股權方式進行投資，促使其在投資決策時，為了與這種高風險的投資方式相適應，就只能選擇具有高成長性的創業企業進行投資。

　　三是通過提出組合投資要求，規定“創業投資企業對單個企業的投資不得超過創業投資企業總資產的20%”，使得創業投資企業必須將資金分散投資於多個企業，從而與投資控股公司區別開來。

　　創業企業融資前要搞清楚的幾件事

　　如何計算該融多少錢?

　　我們通常建議團隊們用 18 個月的營運成本來估算這個數字，因為 18 個月是一個比較好的平衡。如果用 12 個月去估，萬一抓得太緊、募得太少，那很有可能半年後創辦人又要出來募資，沒辦法專心在創業之上，這對公司來說是一個損失。如果用 24 個月，那等於是用現在的估值去募 2 年後需要的資金。但兩年後如果事情順利，公司的估值應該至少要是現在的 4-10 倍，這背後代表著不需要的稀釋，對創業者來說也是一種損失。因此，取中間的1.5 年是個比較好的平衡。

　　當然，身為創業者，我們大多早已養成“有多少錢做多少事”的習慣，所以突然要我們去抓 18 個月要用的資金，一時之間還真的不知道要從何抓起。這裡面有幾個重點：1. 你在找的不是唯一解，而是一個“範圍”;2. 它不需要是完美的，也不會有人逼著你一定要按照這個預算表去執行，創業團隊最重要就是靈活，當然不能被一個財務模型綁死;3. 成本的增加應該要比營收/毛利的成長來得慢，否則就犯了過早規模化的毛病。

　　創業公司應如何估值?

　　早期創業公司，尤其是還沒有成型的、沒有現金流的公司的估值，實在是很難確定出一道公式的。無論是創業者還是VC，可以看好未來的發展潛力，相互談判公司的估值和定價，應該客觀、理性、適可而止，不要寸步不讓，寸土必爭......要是爭持不下，那乾脆就讓亞當斯密“無形的手”去斷案吧。

　　當然，如果初創的公司已經不是一張白紙了，已經有了一定的收入或利潤，或者有了產品和相對精準的財務預測，這樣我們就多了一些可以來用作談判的基點，比如是否可以考慮用“年利潤”的倍數來作為估值的基礎?上市公司的溢價不是常常是在公司的盈利上乘以倍數得出來的嗎?低的2、3倍都有，高的幾十倍，甚至可以上百倍。

　　融資工具與交易結構

　　融資交易結構的內容

　　* 投資額;

　　* 企業作價和股票價格;

　　* 投資工具的選擇;

　　* 股權與債權的比例分配;

　　* 利息或分紅的比率;

　　* 以及不同融資工具的轉換條件和附加條件。

　　廣義地講，交易結構還包括資金到位時間表、對投資者的保護條款、投資退出條件、償付協議和回購條款***redemption***、認股權、分紅的附加要求***dividend preferences***和管理乾股等等。有時投資商還會要求創業股東在他們自己的那一部分股份裡勻出一部分作為員工期權的安排，在公司變更註冊登記時落實。

　　對賭協議：是美酒還是毒藥?

　　對賭協議，英文原名是Valuation Adjustment Mechanism***VAM***，直譯成中文的字面意思就是“估值調整機制”。在國內被稱作是對賭協議，其實很容易令人產生誤解。

　　顧名思義，對賭協議是用來調整融資企業的估值水平的。根據這種機制，投資方與融資企業在達成融資協議時，同時簽訂一個約定，規定如果企業未來的經營結果達到約定的水平，則融資企業享有一定的權利，用以補償企業價值當初被低估的損失;否則，投資方享有一定的權利，用以補償企業價值當初被高估的損失。

　　據墨恆律師事務所證券律師陳躍君介紹，西方成熟的資本市場，估值調整幾乎已經成為了每一宗投資必不可少的技術環節。原因很簡單，無論是投資方，還是融資企業，對企業未來的贏利前景都不能作出完全準確的判斷。

　　從融資企業的角度講，肯定是會極力地正面去描述自己企業未來發展的前景和盈利;但在資訊佔有和專業判斷上，投資方相比於融資企業肯定處於弱勢，即是被忽悠的一方。