預期與資本市場投資分析

　　預期作為一種經濟行為和心理現象，是人們在進行經濟行為活動之前對經濟變數的﹁種估計和主觀判斷。它普遍地存在於人們的經濟活動中，與經濟活動和經濟利益密切相關。預期的目的就是為了獲得預期收益，預期收益本身就是一種經濟利益。資本市場投資是一種重要的經濟活動，它是投資者資本的投資和交易，是普遍地存在著預期因素作用和影響的。預期作用於資本市場投資需求的傳導機制是通過影響各經濟行為主體的預期作用於投資需求的。投資者預期對資本市場投資需求的影響是巨集觀經濟政策決策者必須考慮的微觀因素。正是投資者預期的變化莫測，導致了資本市場投資供求變動，從而影響經濟波動。所以，有資本市場，就有預期；有預期的作用和影響，就自然地包括資本市場的預期問題。資本市場與預期之間存在著密切相聯、不可分割的關係。

　　一、資本市場預期的普遍性

　　經濟人必須作出的多數決策都涉及對未來不確定性、風險和收益的一定預期。例如，一個人在作冰箱、彩電等耐用消費品的購買決策時，要對這些商品未來的價格走勢和自己的收入前景進行一定的預期；企業在制訂和實施投資計劃時，對產品的市場需求和收益也進行一定的預期。又如，某一資本市場投資者現在購買股票，以期望將來獲得豐厚的股息和資本投資預期收益；國家在調整一項巨集觀經濟政策時，決策者往往分析其實施效應和是否達到預期的目標。類似的例子比比皆是，個人、企業和國家的經濟活動無不受到預期的作用和影響。因此，對預期的理解無論在描述個體行為、解釋巨集觀經濟波動還是在研究資本市場投資等方面都是十分必要的。資本市場投資是高風險投資行為，因為資本市場充滿了不確定因素，而不確定性越大，就越有風險，就越需要事前的預期。資本市場上所有的投資行為決策，實質上都包含著對未來不確定性結果的預期。例如，投資於一項資本資產的決策，涉及到今天做出的財務支出能夠預期在未來獲得可觀的收入，在完全實現之後，這個收入能夠證明最初的投資行為是值得的。希望實現資本收益而購買政府債券的決策，包含著對未來利率走向的預期。可以引據的例子還很多。諸如以上這些活動，都需要如下一些預測或估計、判斷：第一，在當前沒有采取任何行動時，有可能發生什麼，發生的可能性有多大；第二，如果現在採取一定的行動，又將可能發生什麼，發生的可能性又有多大；第三，今後採取行動，可能性會怎樣，即發生什麼，發生的可能性有多大。

　　在資本市場投資過程中，預期自始至終存在著併發揮它的作用和影響。投資者在投資之前，要進行風險預期，進行預期收益和投資不確定性的考慮；在投資過程中，隨著投資不確定性的變化，投資者要調整投資行為；投資以後，投資者要總結預期與實際發生結果的偏差，為今後投資作參考依據。“投資者既要分析事實的變化，又要思考其他投資者和自己對這些變化可能的反應，從而投資者和市場之間形成了一個自我反饋的迴圈機制。”投資者進行的預期，往往以相互之間的行為選擇作為基礎，參考他們的投資行為，形成自己的投資預期，做出自己的投資決策。“投資者之間的決策以相互之間的行為選擇為基礎，預期行為貫穿於整個投資過程中。”

　　這裡強調了資本市場中預期的普遍性，並不是說預期是資本市場投資中決定一切的變數，更不是說資本市場投資多少完全是由預期惟一決定的。我認為，預期是影響資本市場投資的重要因素和變數之一。它的作用和影響，是通過其他變數的變動體現出來的，脫離了資本市場這一客觀載體，也就不存在預期這一主觀因素。反之，脫離了預期這一主觀因素，也不能全面地解釋資本市場上的許多問題。例如，股市的波動。“當人們從增加的收人中正常地按邊際消費傾向分配收入時，按正常心理去進行投資時，預期因素將不對人們的行動產生積極和消極的作用。然而，預期因素是不可避免的……”將普遍存在於資本市場中的預期問題與資本市場結合起來進行分析，更能揭示資本市場的執行規律和解決資本市場中存在的消極預期、發揮積極預期作用問題。如果一部分人對政治經濟形勢的資訊不準，依著自己對上市公司經營狀況的瞭解，預期它經營狀況良好，漲勢明顯，繼續買進；另一部分人則認為上市公司雖有實力基礎，但有許多未來不利的政治經濟事件將影響整個股市，預期股市將整個下跌，決定賣出。所以，買者、賣者基於不同資訊的不同預期，會增加資本市場供求。

　　在資本市場上的投資者進行預期的目的就是獲得預期的收益或利潤。這一目的往往是隨資本邊際效率即預期的利潤率下降而改變的。在利息率不變的情況下，資本市場投資需求的高低則完全取決於資本邊際效率的高低，而這個問題說到底是一個心理問題，是對未來的信心問題和預期問題。信心對於資本市場的走向關係重大，特別是在股市的走向發生轉折時，信心顯得更重要。所謂信心（Confidence），就是資本市場投資者對市場走向趨好的預期。資本市場上的投資者數以萬計，各有各的預期，但各個投資者的預期相互影響，會形成在市場上能影響其走向的、起導向作用的預期，這就是資本市場中投資者的信心。

　　可見，作為一種心理現象和心理行為的預期普遍地存在於資本市場之中。有資本市場，就有預期行為。資本市場預期具有普遍性。

　　二、預期作用於資本市場投資需求的傳導機制分析

　　預期可以在不同的個人之間傳遞，以形成一個絕對優勢的預期主流，這就是預期的傳導機制。預期的傳導機制可用下圖描述：

　　由圖1可以看出，預期最初由個體形成，從而影響其微觀決策。個體預期經傳播逐漸形成大多數人的社會預期。社會預期影響巨集觀經濟的執行，從而增加或降低國家巨集觀經濟政策的實施效應。預期在傳導過程中有放大、縮小從而使資訊失真的可能，因而很容易對經濟波動產生推波助瀾的作用。在經濟的擴張階段，預期的放大可能導致經濟更急劇地擴張；蕭條時期，悲觀預期的放大將加劇經濟的蕭條。反過來，預期的收縮有利於抑制經濟的過熱，或促使經濟儘快復甦。

　　在預期的傳導過程中，可能會濾掉一些資訊，修正原來的預期，這就是預期的調整（Adjustment）。如果在預期的傳導過程中，加進了某些新的重要訊息時，這些訊息在傳播過程中會廣為流傳，從而也可能導致預期突變。例如，20世紀30年代經濟出現大蕭條時，攻擊性事件形成的預期突變對經濟產生了巨大的影響，嚴重地影響了資本供給和預期收益等，進而影響投資總量和消費總量。經濟大蕭條是經濟活動中預期突變的一個典型例子。預期突變實際上也是一種預期的調整。

　　影響資本市場投資需求的因素很多，主要包括銀行利息率、投資成本、投資不確定性和風險，尤其是投資的預期收益。投資決策實際上取決於淨收益率，即預期收益和投資成本之差。一般的理論分析都是假定在預期收益一定的基礎上層開的。在這種情況下，利率的下降降低了投資的成本，投資者可以獲取更多的預期收益，投資需求增加。投資者對未來經濟前景的判斷和估計會影響到預期收益水平，如果投資者對未來經濟前景看淡，會導致其對投資所能獲得的收益預期降低，投資需求減少。只有當投資

預期作用於資本市場投資需求的傳導機制是通過影響各經濟行為主體的預期作用於投資需求的。資本市場預期的好壞會影響經濟行為主體的收入預期，進而影響甚至改變他們既有的邊際消費傾向 （Marginal Propensity to Consume，MPC）。MPC的改變，會直接影響到投資乘數K，因為K=1／（1-MPC）。MPC的提高，會導致K的增加，△Y=K△I，進而會導致GDP的增加。相反，MPC的降低，會導致K的減少，而GDP也跟隨減少。所以，MPC、K和GDP是呈同方向變動的。經濟行為主體對未來經濟前景的良好預期會增加他們的投資信心，直接引發投資者投資需求的增加。

　　三、預期與資本市場投資供求變動分析

　　資本市場是充滿不確定性的要素市場，資訊、資本的快速流動使資本市場價格頻繁變化。預期變化莫測，導致了資本市場投資供求變動，從而影響經濟波動。反過來，經濟的波動，會影響到資本市場投資的波動，進而又會影響到投資者預期的形成和調整。這就形成了預期與資本市場投資供求變動的互動關係。這種互動關係是資本市場預期問題存在的表現。預期既可以使資本市場投資供求兩旺，也可以使之供給不足、需求不旺。不僅如此，資本市場投資供求的平衡可以使投資者充分掌握和利用資訊，正確進行不確定性和風險的預期，形成適當的、與實際收益相差不大的預期收益；它的不平衡也可以使投資者掌握和利用資訊效率不高，錯誤地進行不確定性和風險的預期，從而形成不適當的、與實際收益相差較大的預期收益。

　　在投資者對證券前景的預期為一定的條件下，某種證券的價格越低，這種證券的價格轉向上升的可能性就越大，預期收益就越多，投資者願意進行這種證券的投資就越多；反之，某種證券的價格越高，這種證券的價格轉向下降的可能性就越大，預期收益就越少，投資者願意進行這種證券的投資就越少。如圖2所示。

　　在圖2中，以橫軸表示資本市場上某種證券的投資量，縱軸表示投資這種證券的預期收益，如果把證券投資曲線I表示為平滑的曲線，那麼它是一條向右下方傾斜的曲線。

　　在投資者對證券投資前景的預期為一定的條件下，存在一定的證券投資曲線。如果投資者對證券投資前景的預期發生變化，證券投資曲線將會發生移動。也就是說，如果投資者對證券投資前景變得更樂觀，那麼投資該種證券的數量將增加，證券投資曲線將向右上方移動，如圖3中的I曲線移向I‘曲線；反之，證券投資曲線將向左下方移動。由I曲線移向I’‘曲線。資本市場投資供求是如何受預期影響的呢？可用這樣的例子來說明：第一位投資者說：“最近股票可能會上漲。”第二位投資者說：“最近股票可能平均上漲20%.”兩位投資者雖然都描述同一件事，但所進行的預期不同，第一位投資者只預期“股票上漲”這件事，而第二：位則預期股票可能會上漲多少。也就是說，兩位投資者預期股票上漲的確定性程度不一樣。前者確定性程度低，不確定性程度高，因而預期不完整；而後者確定程度多，不確定程度少，他所進行的預期較為完整。因此可以說，預期就是使投資者減少對未來經濟活動了解的不確定程度。當投資者預期進行某項投資時，一些大的投機者，憑藉其雄厚的資本實力，大量買進或丟擲，形成對資本市場供求的巨大沖擊，導致資本市場供求的劇烈波動。投資於資本市場使股票及其他證券的價格遠離實體經濟的發展，甚至與實體經濟的發展毫不相關，它的變動基本上依賴於在對資本市場價格變動的預期基礎上形成的供給和需求，由此形成的各種市場資訊必然也僅僅是資本市場投資者對證券本身預期的供給和需求的反映，對於實體經濟的反映來說是一種人為的扭曲。因此，在資本市場上，更多的是預期心裡與投機活動相結合，對於供求的波動推波助瀾。預期使投資者採取不同的投資策略，由此使資本市場投資發生供求變動。例如，如果投資者預期A種股票收益超過B種股票，那麼他就會丟擲B種股票，購買A種股票，這樣對A種股票的需求就增加了，對B種股票的需求就減少了。投資者會相信，在長期中，他們的預期是正確的，因而採取了拋B購A的投資決策行為。資本市場的複雜性、不確定性使得市場資訊的不對稱性和不完全性成為一種常態，導致資本市場的非均衡（Non—equilibrium）狀態，並使均衡成為一種特例，引起資本市場的經常性波動。

　　在完全資訊條件下，每個投資者所擁有的資訊都是對稱的，即理性的投資者無法利用內幕訊息和意外衝擊來獲得額外的預期收益，這就意味著資本市場在任何情況下都將處於均衡狀態，投資者預期不會出現任何非理性變動導致資本市場陷於非均衡狀態，更不會出現投機衝擊引起資本市場投資的失衡。儘管理性預期是運用一切可用資訊而作出的最佳預測（Best Prediction），但以理性預期為據而作出的預測並不總是完全正確的。一方面是因為投資者的惰性；另一方面是因為投資者不可能得到全部可供利用的各種經濟資訊以形成準確的預期。

　　資本市場上的投資基於投資者對未來的不同預期，受投資者心理因素影響很大，有時資本市場的大動盪正是大眾強烈的追隨心理作用的結果。資本市場供求價格變動還經常受到各種訊息的影響，這些訊息往往是未經證實的傳聞、有關新聞報道、機構大戶的行蹤等，這些因素常常使之短期內出現異常波動，從而使資本市場投資供求處於不平衡狀態。要改變這種狀況，除了實行強有力的巨集觀經濟政策外，還可以從預期的角度考慮，引導投資者改變預期從而增加或減少投資，促使資本市場投資供求處於平衡狀態。

　　四、結論

　　1.中國資本市場是一個充滿預期因素作用和影響的市場。投資者在投資之前，要進行風險預期，考慮預期收益和投資的不確定性；在投資過程中，隨著投資不確定性的變化，投資者要調整其投資行為；投資以後，投資者要總結預期與實際發生結果的偏差，為今後投資作參考依據。預期行為貫穿於整個投資過程中。從本質上來說，投資者投資於資本市場，就是投資於這個市場的未來收益預期。

　　2.資本市場投資供求均衡點是否穩定，取決於經濟執行在受到衝擊後將會如何變化的預期。預期的合理引導，對於投資者進行資本市場投資、防止經濟的劇烈振盪，保持國民經濟的長期穩定發展有著特殊的作用和功效。

　　3.在資本市場投資中，外界因素的偶然變化有可能改變投資者的預期，從而對其產生作用和影響，預期在政策制定和實施中的重要性必然會大大提高，因此在某種意義上重視投資者預期因素比重視和規劃貨幣供應量增長的若干個百分點更為重要。特別是在資本市場上，要重視投資者的各種預期，除有關部門已有的民意調查和測驗可作參考外，應建立和完善現有的投資者市場預期調查，要參考國家統計局的企業家信心指數和消費者信心指數等相關預期指標。所以，重視資本市場中投資者的預期已是當今我國巨集觀經濟政策制定和實施中不可忽視的重要因素。如果不考慮預期，那麼對慣性的調控將要花較長的時間，要付出更高的代價。從這個意義上說，政府調控市場執行慣性的政策操作要注意預調節，要注意在進行巨集觀調控時打提前量。

前景預期看好時，資本市場投資需求才會增加，資本市場才會繁榮發展。